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双汇发展2018年年报点评：肉制品结构持续升级 疫情倒逼屠宰集中度提升
现代畜牧网 http://www.cvonet.com 2019/3/27 13:56:42 关注：558 评论： 我要投稿
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观点：
屠宰业受非洲猪瘟影响增速下滑，肉制品业务改善明显。2018年公司实现营业收入489.32亿元，同比减少3.25%。分业务来看，公司18年屠宰业收入289.17亿元，同比减少4.90%，该项业务主要受非洲猪瘟的影响。2018年下半年，我国局部地区开始出现非洲猪瘟，猪肉价格急转直下。公司18年屠宰生猪1,630.56万头，同比上升14.27 %，增速较17年有所下滑。屠宰量增速下滑叠加猪价下滑，公司屠宰业务同比减少4.90%。肉制品业务方面，公司18年实现收入232.11亿元，同比增长2.44%，为15年来最快增速，成功扭转了17年的负增长态势。肉制品业务的改善与公司产品结构调整和新品的推出有关，公司18年推出了一系列更能迎合消费升级的新产品，淘汰低端产品。我们认为公司未来将重点集中在低温和中式肉领域发力，随着公司肉制品产品结构的不断优化，加之新品的大力推广，预计公司肉制品产销将显着提升，其毛利率有望持续改善，为公司带来新的利润增长点。
屠宰业毛利率有所提升，肉制品结构有望持续改善。2018年公司实现归母净利润49.15亿元，同比增长13.78%。利润的贡献主要来自屠宰业毛利率的提升，2018年屠宰业毛利率9.95%，较上年提升2.89%，毛利率提升的主要原因是公司屠宰的头均毛利上升。受非洲猪瘟影响，生猪跨省调运受限，公司利用自身产能布局和冷链优势，在价差区域之间进行调度，提升了公司屠宰头均毛利，18Q4公司头均毛利达84.74元，环比提升63%。另一方面，毛利率提升也与猪价下降，公司适度增加冻品储备拉低成本有关。肉制品的毛利率小幅降低0.21%至30.29%，其中高温肉制品上涨0.58%至31.57%，低温肉制品下降1.61%至28.08%。期间费用方面，公司销售费用率有所提升，较17年增长0.63pct。销售费用的上涨主因公司肉制品产品结构升级所致。我们认为，随着生猪出清和需求回暖，猪价或持续提升，公司毛利率在一定程度上将承压。未来随着猪瘟影响的淡化，毛利率亦将随之改善。
猪瘟对公司业务影响短期存在不确定性，但中长期来看，行业产能有望逐步出清，公司市占率或进一步提升。目前受非洲猪瘟的影响，生猪跨省调运受限，短期来看，猪肉价格向上与屠宰价格呈现反相关，公司业绩或受到一定的影响。但中长期来看，非洲猪瘟将加速中小屠宰场的出清，未来公司市占率有望进一步提升。此外，公司在河南、湖北等17个省份拥有19个屠宰场，可以充分利用产能布局优势，实现订单在各个区域的调配，更好的保证公司收入和利润的增长。随着行业集中度的提升，公司屠宰业务有望受益，预计公司2019年屠宰头数达1700万头，2020年有望实现2000万头的目标。
精简股权结构，加强业务协同。为顺应公司“调结构、扩网络、促转型、上规模”的发展战略，双汇发展以向双汇集团的全资股东罗特克斯有限公司发行1,974,764,104股A股为对价吸收合并双汇集团，交易后实际控制仍为兴泰集团。我们认为，双汇集团仅为持股型公司，不参与实际生产经营业务，因此公司通过此次股权精简，将大幅提高管理决策效率；同时，公司吸收合并与肉制品业务相关的调味料、生物环保、软件和财务公司将大大加强业务之间的协同效应，加强未来发展潜力。
结论：
我们认为，2018年公司营业收入同比下降3.32%，主要是本次在国内局部市场爆发的非洲猪瘟所导致的。随着非洲猪瘟影响的逐步淡化以及公司肉制品产品结构的升级，我们持续看好公司未来的发展。预计公司2019-2021年实现营业收入539.24亿元、599.11亿元和670.80亿元，同比增长10.20%、11.10%和11.97%，实现净利润57.28亿元、65.12亿元和74.51亿元，同比增长12.83%、13.69%和14.43%。EPS分别为1.68、1.92和2.21元，当前股价对应的PE分别为15.31x、13.42x和11.68x，首次覆盖给予公司“强烈推荐”评级。
风险提示：食品安全问题，猪价超预期变动，爆发新一轮疫情等。
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| 文章编辑：一米优讯 |
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