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作者 | 雷晨 蔡真
来源 | 野马财经
母猪要“上天”了！作为A股最赚钱的养猪企业，牧原股份一直被誉为“猪中茅台”，但近日，它却被雪球“大V”质疑财务造假，迅速成为资本市场的焦点。
赶在“3·15”晚会前夕，资本市场著名的“打假悍将”重出江湖，将矛头指向养猪大户牧原股份（002714.SZ）。
（图片来源：雪球）
3月13日早间，雪球论坛网友“天地侠影”发表了《牧原会是惊雷吗？》一文，对“猪茅”牧原股份提出多项质疑。一石激起千层浪！惊天大雷到底是子虚乌有，还是正在路上？
目前各方还在激烈辩驳中，但股民的担忧已经在股价上有所显现。截至3月15日收盘，牧原股份跌3.58%，报收于103.82元/股，市值“蒸发”144.72亿元，最新市值为3903亿元。
牧原股份遭“打假悍将”质疑
具体来看，“天地侠影”3月13日文章中，对牧原股份的质疑主要在于：
一、牧原股份固定资产几乎与销售收入相当，固定资产/销售收入远高于几家同业上市公司；
二、牧原股份与大股东旗下建筑公司存在大量关联交易（过去两年约190亿元）；
三、牧原股份少数股东ROE（净资产收益率）远低于母公司股东ROE，分别为13.98%、47.88%。
你方唱罢我登场。3月14日下午，牧原股份也在投资者互动平台表示，“公司成本采用平行结转法核算，生产成本中与养殖直接相关的成本计入原材料，折旧等对应科目；管理费用、制造费用等计入其他费用。”
“天地侠影”的文章却引发了巨大反响，或许与作者的特殊经历有一定关系。
“天地侠影”真名为汪炜华，今年50岁。2012年10月至2013年8月，“天地侠影”发布系列文章质疑广汇能源（600256.SH）存在财务造假、违规买卖等问题。广汇能源股价在2013年5月达到高点后遭遇暴跌。上市公司报警，“天地侠影”被刑拘后被法院以“损害商业信誉罪”判刑1年6个月，于2015年4月出狱。
此事在资本市场颇受关注，跟上市公司一路PK到吃牢饭的“天地侠影”，后来被很多股民戏称为“打假悍将”。
“天地侠影”的质疑也被一些人认为站不住脚。
关于牧原股份的固定资产/销售收入占比过高的问题，有投资者在评论中表示，这是由牧原的重资产养猪模式决定的，从饲料厂到繁殖猪仔再到养猪场，牧原全部亲自下场，全产业链打通，而温氏股份等其他企业，主要是外包养殖模式。
野马财经查阅公开资料发现：截至2020年三季度末，牧原股份固定资产及清理合计/营业总收入为404.61亿元/391.65亿元，比例为103%；同行业的温氏股份为45%，天邦股份为47%。
有券商农业团队认为，对于牧原的关联交易质疑并不成立，牧原建筑的成立本就是为了减少层层外包，为股份公司节约成本，产能快速扩张，在建工程和固定资产投资自然大幅增长。
至于猪舍建设成本过高，有网友解释称：“养殖用地通常是一般农田，而非工业用地，农田承包费用非常低，一亩地几千元吧。”
野马财经就上述问题致电牧原股份，对方表示将以公告的形式集中说明。
盖猪圈究竟有多贵？
河南牧原建筑工程有限公司（以下简称牧原建筑），成立于2016年9月，为牧原实业100%控股，注册资本32.5亿元。
为“整合供应链，降成本”，2017年牧原股份与之签订《建设工程施工（框架）合同》，从此走上“基建狂魔”的道路，2017年末在建工程账面价值同比增长76.06%，2018年末及2019年末的同比增速都在100%以上。
据2020年三季报，公司的固定资产和在建工程分别比期初增加114.48%和63.83%，两项合计逾545亿元。
 
（来源：2020年三季报）
根据2020半年报显示，牧原股份获批和牧原建筑发生的关联交易额度为200亿元。
（来源：2020年半年报）
在2020上半年，牧原股份销售收入210.33亿元，净利润107.84亿元，在建工程和固定资产却高达429.27亿元。
举债扩张，大搞建工，动辄百亿资金，一只猪肉股硬生生玩出了地产股的风采。由此“天地侠影”质疑牧原股份向牧原建筑支付了大量建筑费用，而“盖猪圈的人把钱挣饱了”。
历来，农业公司财务造假就极具隐蔽性。一位北京券商的投行人士就曾给野马君讲过一个苦逼的数猪故事，穿着像新冠的防护服，在猪圈里给数过的猪尾巴上系绳，母猪系红绳，公猪系蓝绳，猪还会咬人，咬住还不放。猪粪与汗水齐飞，那画面太美不敢想啊！他的结论就是，如果不是极端敬业的人，很容易被养猪企业给哄骗了。
（网传德勤审计养猪场图片）
猪舍到底有多贵？
还真有投资者实体考察工地，认为现代化猪舍成本确实不亚于商品房。
3月15日，雪球用户“星辉雪夜”发文讲述亲赴黑龙江某牧原猪圈考察观感：“规划的工人宿舍之外，有饲料区，能繁母猪区，育肥区，销售区，完全流水布局。成本不输给商品房，甚至更甚，框架结构，50年没问题。里面隔间目测2-3平米？所有下水管排好了，每层都整齐划一的，墙上预留好插口。建这个猪舍成本几个亿真不多的。”
如前所述，牧原建筑的成立为的是整合产业链，为母公司省钱。事实上，牧原建筑的业务的确高度依赖母公司，利润也极其微薄。
具体情况如下表所示：
 
（来源：新浪财经整理公告）
营收近80亿的公司，净利润区区200万元，这究竟是用爱发电，反哺母公司，还是另有乾坤？
值得注意的是，据裁判文书网，牧原建筑曾因将工程分包给不具资质的第三方（包工头），且拖欠工资，被7位民工告上法庭。牧原建筑作为承包方，陈国栋作为分包方，本不负责对具体施工工人的工资发放，但整起事件问题就出在当初牧原建筑将工程分包给陈国栋时，陈国栋并没有从事施工建设及劳务作业的资质，违反法律规定，因此法院判决对拖欠原告的工资承担连带清偿责任。
高速扩张、现代养猪、整合产业链自然无可厚非，但跨界建筑行业带来的种种风险，牧原仍需警惕。
“存贷双高”？拥224亿现金仍大力举债
根据2020年业绩预告，牧原股份实现净利润270亿元-290亿元，同比增长342%-374%；实现扣非归母净利润300-320亿，同比增长387%-420%。业绩创近几年新高。
眼尖的股民们发现，牧原股份2020年大赚的背后是举债扩张。
坐拥200多亿现金，新增借款仍在快速增加。截至2020年6月底，牧原股份总融资额达到253.59亿元，其中175.12亿元将在一年内到期。
到了2020年三季末，牧原股份借款余额超300亿元，其中累计新增借款195.35亿元，超过上年末净资产的60%。而与之相对应的是，公司账上仍存有224.96亿元的货币资金。
其实，牧原股份“存贷双高”的问题在2019年已露出端倪。
去年7月，深交所对牧原股份2019年报发出问询函，共涉及偿债风险、生猪毛利增长、关联交易、在建工程及应付账款大幅增加等八大问题，其中“存贷双高”的问题首当其冲。
深交所问询函中指出，报告期内，牧原股份利息费用5.66亿元、利息收入0.42亿元。深交所要求公司说明，利息收入远低于利息费用的原因。
对此，牧原股份表示，贷款利率远高于银行存款利率，且有两笔资金于接近年末到账，对全年利息收入影响较小，故公司利息收入远低于利息费用具有合理性。
纵观牧原股份近年来的融资步伐，2020年以来发债频率变高。截至去年5月28日，牧原股份已发行了7笔债券，共34亿元。去年6月，宣布拟发行30亿元短期公司债；今年2月18日，牧原股份公告，证监会核准公司公开发行95.5亿元的可转债，期限6年。
另据企业预警通显示，目前牧原股份债券存量为5只，共计32亿元，其中约24亿元将在一年内到期。在资金用途上，大多为补充流动资金与偿还有息负债。
（图片来源：企业预警通）
不仅如此，牧原股份大股东还通过质押股份融资。当前牧原股份共有3.12亿股股份被质押，占总股本的8.31%，其中秦英林共质押约2.04亿股，占总股本的5.42%，占所持股份的13.67%。
（图片来源：公司3月14日公告）
账上有闲钱却要高成本借钱显然不合常理。
牧原股份2014年在深交所上市，以生猪养殖为核心，集饲料加工、种猪育种、生猪养殖、屠宰加工等于一体。母公司牧原集团成立于1992年，由创始人秦英林夫妇靠22头猪起家，一步步走到河南首富的位置。
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