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益生股份研究报告：白羽鸡种源领军者，大行业里的周期成长股
现代畜牧网 http://www.cvonet.com 2023/4/20 18:27:43 关注：255 评论： 我要投稿
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一、公司简介：国内畜禽种源领军者，高代次畜禽种源凸显龙头优势（一）发展历程：33 年耕耘始终以种源为核心种源为核，鸡猪双轮驱动。公司始终坚持以高次代畜禽种源供应为核心竞争力，持续扩 大肉种鸡、蛋种鸡业务规模，于 2010 年于深圳证券交易所挂牌上市。在此期间公司立足 于种鸡核心领域，开拓种猪业务，并于 2019 年提出实施“扩鸡辟猪”战略，设立鸡、猪 双轮驱动的目标。发展至今，公司核心业务主要有：祖代肉种鸡的引进和繁育饲养、父 母代肉种鸡雏鸡以及商品代肉鸡雏鸡的生产与销售、种猪和商品猪的繁育与销售；此外 公司围绕种源为核心，布局了农牧设备、乳制品、有机肥、饲料等业务。
具体来看，种鸡产业：1990 年公司从美国引入 AA+祖代肉种鸡正式涉足白羽肉鸡育种业 务；1992 年引入美国海兰褐祖代蛋鸡品种进一步扩展育种范围；2016 年在全国率先引进 哈伯德曾祖代肉种鸡，填补了我国曾祖代白羽肉鸡育种空白，增强公司供种优势；2019 年引入的哈伯德利丰新品系开始上市销售，快速成为公司主要销售品系；2021 年公司自 主研发的“益生 909”小型白羽肉鸡配套系获得国家畜禽新品种认定。目前公司是亚洲 最大的祖代肉种鸡养殖企业，连续十多年市占率雄居第一，占国内市场约 1/3 份额；主 营产品商品代鸡苗销量约占国内市场 1/10 份额。
种猪产业：自 2000 年起，公司开始从加拿大引进双肌臀原种猪，此后在鲁南建立种猪繁 育中心；2010 年公司从法国引进伊彼得种猪，通过联合运营提供优质长白、大白、无应 激皮特兰约克夏 004 种猪；在提出“扩鸡辟猪”战略后，公司持续加码种猪业务，先后 在黑龙江、河北、山东东营、威海建立种猪繁育公司，并从丹麦引进 1300 头纯种猪。公 司将借鉴种鸡发展的成功经验，建立起更现代、顶级的原种、祖代、父母代种猪防疫体 系，为社会提供更健康、更优良的卓越产品。未来将通过种鸡、种猪双轮驱动，增强公 司发展韧性。
（二）组织架构：集中稳定，员工共享发展成果股权结构集中稳定，管理层富有专业经验。截止 2022 年第三季度，曹积生先生为公司实 际控制人，持有股权占比 41.14%。迟汉东与李玲夫妇共持有 4.67%的股权，耿培梁与柳 炳兰共计持有 2.3%的股权。公司实际控制人曹积生先生于 1982 年毕业于山东农学院牧 医系兽医专业，相关专业经验丰富；首席科学家楼孟良博士曾于 2006 年创办国内少有的 佳德祖代种鸡场，在养殖领域从业 18 余年，经验十分丰富。此外巩新民先生、林杰先生、 郝文建先生也均从公司基层晋升，相关业务经验丰富。
开展员工持股计划，调动员工积极性，激发员工活力。公司 2022 年员工持股计划针对董 监高、中层管理人员、核心技术（业务骨干）人员，共授予股份 120.46 万股，占公司总 股本的 0.12%，成交均价为 9.29 元/股。此举可以提高公司员工凝聚力，最大限度调动员 工积极性，从而进一步提高公司治理水平。
（三）财务指标：周期中不断成长
营收规模呈现增长趋势。2013-2021 年，公司营业收入由 5.03 亿元快速增长至 20.90 亿元， 年复合增长率达 19.49%。2018 下半年非洲猪瘟疫情席卷全国，生猪养殖企业产能受损严 重，鸡肉替代需求走强，公司营收增速连续两年超过 120%；2020 年行业产能相对过剩， 叠加新冠疫情对餐饮等的抑制，白鸡终端消费陷入低迷，公司营收增速有所回落。 主要营收来源为鸡苗业务，种猪业务或将进一步扩张。分产品看，鸡苗业务收入占比保 持在 80%左右，且呈稳步提升的态势；种猪业务收入占比略有下降，伴随“扩鸡辟猪” 战略的实施，公司在种猪业务上的投入逐渐增加，后续随着产能释放，种猪业务有望成为公司营收增长新动力。
公司盈利能力受白羽鸡景气周期影响明显，2023 年业绩有望反转。自 2018 年起，鸡苗 业务对公司整体毛利的贡献始终处于第一位。2014 年、2016 年、2018 年和 2019 年为公 司归母净利润增速的高点，分别为 108.14%/240.32%/216.91%/499.73%，与之相对应的， 这些时点也是鸡苗价格的历史高位，尤其是 2019 年，主产区鸡苗均价达到了破纪录的 7.55 元/羽。2022Q1-3，公司净亏损 4.02 亿元，主要系 Q1 鸡苗价格维持低位运行。分季 度来看，Q1/Q2/Q3 的亏损额分别为 2.88/0.82/0.32 亿元，亏损幅度逐渐收窄。2022 年公 司归母净利为-3.72 亿元，其中 Q4 归母净利为 0.33 亿元，已扭亏为盈，23 年 Q1 公司归 母净利为 3.11 亿元，同环比大幅改善。自 2020 年以来，行业已磨底两年，叠加海外疫情， 引种持续受限，2023 年公司业绩有望反转。
公司三项费用率稳中有降，研发费用占比远超同业。2013-2022 年，公司的销售、财务费 用率持续优化，分别由 4.11%/5.20%下降至 1.44%/3.86%。2022 年，公司财务、管理费用 率略有回升，主要系经营规模扩张所致。另外，近年来公司聚焦产、学、研协作，持续 强化与科研机构、高校的技术合作，因此研发费用占比增长明显，远高于同业平均水平。
二、白鸡行业：终端供给缺口或将显现，需求有望持续扩容，育种优势是竞 争核心要素（一）海外引种或持续受限，或迎来周期景气上行欧美高致病性禽流感疫情下，海外引种受限、国内自主种源供应仍在发展完善中，我国 祖代白羽鸡供应缺口明显。据协会统计，2022 年国内引种和自繁祖代种鸡为 96 万套左 右，同比减少约 31 万套（-25%），且海外品种仅占比 35%，低于协会有记录以来任何一 年，23 年海外禽流感仍在持续发展中，预计引种仍将持续受限。同时祖代品系种源结构 变化、种鸡质量较差且种公鸡短缺等因素导致实际供给量以及换羽弹性有限，相对过往 周期的边际变化使得本轮鸡周期景气具有较高确定性。
1、禽流感影响下 22 年海外引种大幅受限
欧美高致病性禽流感疫情爆发，白羽鸡海外引种大幅受限。2015-2017 年，欧美等多数国 家禽流感肆虐封关，至今法国、波兰、西班牙等曾经的重要种鸡出口国仍未复关。2021 年，新西兰引进种鸡在海关被检测出鸡病问题，我国转而增加从美国引种数量，至 2022 年我国从美国引种比例从 2020 年的 12.81%提升至 82.86%，美国成为我国白羽鸡最重要 的引种来源国（主要引种州：阿拉巴马州、田纳西州、密西西比州、俄克拉荷马州），新 西兰占比 17.14%降至第二。
受美国禽流感影响，安伟捷系列引种量缩减，科宝为我国当前第一大引种品种，圣泽 901 市占率显著提升。我国自海外引种品种主要包括美国安伟捷的 AA+、罗斯 308、利丰， 新西兰科宝等。2021 年 3 月底，由于新西兰安伟捷鸡病问题，我国于当年 3 月底至 8 月 底未从新西兰引进该品种，转而引进新西兰科宝、美国利丰等。至 2022 年 12 月末，科 宝成为我国祖代鸡引种市占率最大品种，市占率达 37%。根据中国畜牧业协会数据，22 年祖代引种基本以自繁更新量为主，占比达到约 65%，主要引种国美国从 4 月起受航班 问题叠加国内新冠疫情影响多个月未能开放引种。圣农集团的圣泽 901 在此期间为国内 自繁更新主力，至 12 月末市占率约 25%。
我国当前种鸡质量处于较低水平。受多年禽流感影响，叠加上轮强制换羽等因素，行业 整体父母代种鸡质量不高。此外，科宝和国内品种父母代种鸡性能与 AA+、罗斯 308 等 优质品种仍存在一定差距。行业协会数据显示，2022 年祖代种鸡生产效率较 2021 年下 降约 4%，父母代种鸡生产效率较 2021 年下降约 8%，故虽当前祖代、父母代在产存栏水 平仍在中上，行业的供给能力仍不足。
种鸡质量不支持大幅换羽。按照过去经验，产业链各环节盈利状况较好之时，种鸡场会 更积极地对 60 周龄+的种鸡实施强制换羽从而扩大生产弹性，在养殖行情低迷的时候也 会通过对 40-50 周龄的种鸡换羽来避开价格低谷。因此强制换羽比例的高低主要取决于 两点：盈利预期、种鸡质量。以 2016 年为例，产业内正是基于对 2017 年行情的乐观预 期，在 2016 年做了大量的换羽操作，与此同时，在产种鸡质量性能较好，也支撑和保障 了强制换羽的实施和效果。 根据行业专家反馈，当前白羽肉鸡行业种鸡质量明显低于 2016 年水平，也低于 2018-2019 年水平。主要表现为死淘多、疾病多、产蛋/出苗率下降等方面，而且由于祖代种鸡的超 负荷使用，未来一段时间种鸡质量问题或将一直存在，从而导致种鸡增量弹性受到抑制。 据中国畜牧业协会统计，2022 年祖代肉种鸡换羽量约占祖代更新量的 20%多，据产业 预估当前可换羽种鸡或维持这一比例，若后续产业链利润持续上行，行业因换羽可贡献 的生产增量也相对有限。
2、全球高致病性禽流感仍在持续发展中
高致病性禽流感疫情正在全球持续发展，目前美国 4 个主要供种州中仅剩阿拉巴马州可 供种，南美洲疫情发展逐步逼近鸡肉主产国，春季候鸟迁徙或催化疫情发展，全球禽流 感或导致种源紧张状况加剧。
高致病性禽流感（HPAI）是由正粘病毒科流感病毒属 A 型流感病毒引起的、以禽类为主 要感染对象的烈性传染病，因在禽类中传播快、危害大、病死率高，被世界动物卫生组 织列为 A 类动物疫病，我国也将其列为一类动物疫病。自 2020 年开始，高致病性禽流 感开始在欧洲、美洲等地爆发。欧洲疾病预防控制中心去年 9 月发布报告称，2021 年至 2022 年度高致病性禽流感流行季是迄今在欧洲观察到的最大规模流行季，已影响欧洲 37 个国家。美国自 2022 年开始也出现高致病性疫情的爆发，已有 47 个州出现家禽感染疫 情，截至 23 年 4 月 3 日，美国在本轮禽流感疫情中已发生 323 例商业养殖场、495 例家 庭养殖场 HPAI、扑杀禽类数量达到 5865 万只，相较上一轮禽流感疫情在更短的时间内 产生了更大的影响范围与扑杀数量。疫情在南美洲继续扩大传播，因疫情影响阿根廷已 将暂停禽类产品出口，南美洲疫情发展或影响全球鸡肉供应，可能进一步加大种源紧缺 程度。
HPAI 疫情持续爆发，美国引种或受到持续影响。从美国引种的影响主要在于引种来源 州是否发生商业养殖场的 HPAI 疫情爆发，美国 USDA 动植物卫生检疫局也提示 2022 年 以来中国已不接受包括华盛顿州、犹他州等 36 个州的禽及相关的出口产品。目前主要引 种州阿拉巴马州虽尚未报告商业养殖场的疫情，但相邻的次供种州田纳西州已报告 2 例 商业养殖场和 3 例庭院养殖鸡群的疫情感染案例，伴随着候鸟迁徙可能带来的疫情高发， 未来美国引种有较大可能因 HPAI 的疫情发展而持续受限。 备用引种来源地欧洲受 HPAI 疫情影响，解除封关预计需要时间较长。我国海关总署于 去年 10 月 28 日发布《禁止从动物疫病流行国家地区输入的动物及其产品一览表》，禁止 从欧洲的 32 个国家地区进口禽类及其相关产品，而 WOAH《陆生动物卫生法典》要求 无疫区需保持 12 个月无疫情爆发或在首次申请后保持 28 天（一个禽流感潜伏期）的无 疫情爆发，因此 HPAI 疫情的爆发将使得这类国家至少 1 年左右不能满足引种的无疫区 条件。
3、终端供给缺口或将显现，周期趋势确定性向上白羽肉鸡产业链从引种到出栏共需至少 14 个月，因此 22 年 5 月开始的海外祖代引种减 量或于 23 年下半年在商品代显现，而商品代鸡苗与毛鸡价格由于前期的产能去化已明显 走强，随着下半年缺口的传导，我们判断价格大概率继续向上，产业链利润有望得到提 升。 按照白羽肉鸡生长和繁育特点，从祖代种鸡引种开始计算，依次传导到父母代种鸡、再 到商品代肉毛鸡出栏，一共需要至少 14 个月左右时间，若考虑到祖代种鸡和父母代种鸡 分别达到产蛋高峰，整个传导周期大约需要 18 个月时间。
回顾本轮周期，2020.02 至今产业长时间磨底。过去 10 年约经历 5 轮周期，平均每轮周 期 2 年左右时间。我国白羽肉鸡周期呈现出较为高频的周期波动。2020 年至今，供给端 受到 2019 和 2020 年连续两年祖代鸡更新量超 100 万套影响，在产祖代种鸡和父母代种 鸡存栏高位运行，行业产能过剩，但由于 2018-2019 年产业链上游种鸡场环节积累了丰 厚的利润，因此产能去化过程较为缓慢。另一方面，新冠疫情防控措施在一定程度上抑 制餐饮、旅游等活动，白鸡消费相对低迷，鸡价持续震荡运行。22 年 12 月末疫情政策 优化后需求复苏，前期低价导致产能去化后的供给缺口初步显现，鸡价达到三年高位。
通过复盘过去 10 年 5 轮周期，我们认为影响白羽肉鸡周期波动的因素主要可归为以下几 点：
① 引种量的变化。引种量的变化主要是供给端的传导逻辑。因为长期以来，我国白羽 肉鸡行业一直高度依赖种源的进口，但海外主要供种国（包括美国、法国、西班牙、 新西兰等）的禽流感疫情等因素会直接影响种鸡的进口，进而通过“祖代种鸡-父母 代种鸡-商品代鸡苗-商品代毛鸡”的传导链条影响约 14 个月之后的鸡肉供给，并反 过来作用于产业链各个环节的生产决策行为；②国内禽流感影响。国内疫情尤其是 禽流感疫情主要影响的是需求而非供给，禽流感具备传染人的特性，导致局部时点会 很大程度上抑制鸡肉需求，进而对价格带来压制。③猪周期的影响。我国居民肉类消费中，猪肉占主导地位，其次是禽肉、牛羊肉、水产类。其中禽肉和猪肉互为替代 品，在猪肉价格较高的阶段，消费者转向禽肉等替代肉类消费，带动鸡肉价格的上涨， 反之在猪价下行期则构成对鸡肉价格的压制。历史上看，比较典型的是 19 年非洲猪 瘟疫情影响下生猪价格冲到 40 元/公斤的高位，带动了白鸡和黄鸡价格均创下历史新 高。
（二）行业需求有望持续扩容，百亿只白羽鸡行业成长可期鸡肉作为当下最便宜的低料肉比动物蛋白，生长效率仍在持续提升，预计鸡肉与其他动 物蛋白的价差会不断拉大，有望形成对其他肉类消费的持续替代，同时得益于鸡产品化 能力突出，下游预制菜、餐饮、零食等渠道发展迅速，我们认为 2025 年行业总量扩容到 100 亿只可以期待。
1、优质低料肉比动物蛋白，节粮节水节地优势突出鸡肉是优质白肉，具有“一高三低”的营养优势，国内人均消费量有较大增长空间。鸡 肉蛋白质含量高、脂肪低、热量低、胆固醇低，目前从人均数据来看，我国鸡肉消费量 仅为 12 公斤/年左右，与其他鸡肉消费大国相比仍有不小差距，美国、巴西人均鸡肉消 费量均超过 40 公斤/年，东亚区域内，日韩人均鸡肉消费量也在 17-18 公斤/年左右。而 和大陆具有类似饮食结构的我国台湾地区的人均鸡肉消费量更是高达 28 公斤/年，因此 横向对标，未来国内鸡肉市场仍有较大增长空间。
同时白羽肉鸡是主流畜禽类中料肉比最低的肉类，且仍在持续优化，并且出栏周期短、 屠宰率高，可以利用最低的肉类行业成本提供优质动物蛋白。此外，白羽鸡的生产性能 也在不断优化，经过不断培育，白羽鸡出栏日龄逐年下降但体重处于上升区间，饲料转 化率持续降低，成活率、生产消耗指数和欧指等指标不断优化改善。根据 WAGENINGEN 研究数据，在 1950 年至 2020 年期间白羽肉鸡的饲料转化率从 3.25 持续下降到 1.40，平 均每年提高 2.6 个点，且技术进步仍在持续，拉开与其他肉类的差距。中国农科院的《中 国农业产业发展报告（2022）》提出，到 2035 年，在肉类生产总量保持不变的情况下，禽肉产量一倍，替代部分猪肉消费，可节约 2786 万吨饲料粮，并同时减少约 729 万吨的 农业碳排放。
鸡肉与其他肉类价差或继续拉大，有望形成持续替代。非瘟带来的隐性成本抬升将会推 动猪肉价格中枢上移，白羽肉鸡的价格优势将会继续凸显。同时，在粮价高企的背景下， 预计低料肉比的白羽肉鸡与其他动物蛋白的价差会不断拉大，有望形成对其他肉类消费 的持续替代。
2、产品化能力突出，预制菜等渠道有望拉动消费增长鸡肉产品化能力较强，每个部位都已经能实现标准化和规模化的食材生产，下游预制菜、餐饮、零食等渠道与消费场景发展迅猛，有望加速白羽鸡市场规模扩张。 鸡肉易于深加工，兼具口味与食用便利性，预制菜这一快速发展的赛道将极大地促进白 羽肉鸡消费市场的发展。据中研网预测，到 2026 年预制菜市场规模将突破万亿元大关。 预制菜今年首次被写入中央一号文件，各地也针对预制菜出台了一系列政策，助力企业 发展，头部企业如正大集团、圣农发展、春雪食品、新希望也都在加速发展预制菜等鸡 肉加工制品，高品质产品的供给或促进消费需求的发展。圣农发展已有 3 个年销售过亿 的大单品，正大集团有奥尔良烤鸡、锅包肉、金粉腿排、柳叶脆香鸡、藤椒琵琶腿等特 色预制菜产品，春雪食品也在 22 年春季预制新品发布会上推出了 12 款预制菜新品。更 多优秀产品的供给有望促进白羽肉鸡在不同消费场景的渗透，C 端预制菜的渗透值得期 待。
价格低、口味好的白羽肉鸡将显著受益于 B端餐饮标准化供应链及 C端零食市场的发展。 B 端领域，餐品供应链以提供价格更低、品质更优的标准化餐饮原材料为导向，因此成 本低、易于加工处理、产业化成熟的白羽肉鸡是极佳的原材料，将受益于餐品供应链的 标准化发展。近年来餐饮行业品牌化、连锁化趋势加速演绎、大众品类火锅、快餐、麻 辣烫等品类中海底捞、老乡鸡、杨国福等品牌渗透率持续提升，相对应的，供应链端也 有千味央厨、蜀海等企业快速发展，有望推动白羽鸡肉产品的消费。C 端领域，鸡肉零 食市场发展迅猛，“三低一高”的鸡肉与健康零食的消费观念所匹配。如凤祥股份的优形 鸡胸肉年销量超过 9000 万份，而知名的鸡卤制品品牌包括紫燕百味鸡、廖记棒棒鸡、卤 人甲、王小卤等，其中王小卤的大单品虎皮凤爪 2019 年上线天猫旗舰店，仅用三年时间 年销售额从 2000 万元到突破 10 亿元。对比欧美等经济发达的国家，中国的休闲零食人 均消费还存在较大的市场空间，鸡肉零食因其健康特性将充分受益于行业发展。
3、消费复苏预期下各渠道消费量有望增长
餐饮团膳受疫情影响较大，疫情防控政策优化后消费需求有望得到修复。餐饮消费受疫 情封控影响，20 年同比下降 15%，21 年虽然有所恢复但受疫情反复、多点爆发的影响营 收不及预期。随着疫情防控政策的优化，餐饮团膳消费需求将得到极大程度上的提振修 复。白羽鸡的主要消费渠道为快餐和团膳，占比达 60%以上，其应用最广泛的快餐行业 和预制菜领域在疫情之前的年复合增长率分别为 10%和 28%。按照餐饮行业疫情之前的 复合增速 8.6%保守测算，白羽鸡消费量中非家庭消费将会有 5%的最小增长弹性，预计 增加白羽肉鸡需求约 5 亿羽。
疫情居家养成白鸡家庭消费习惯，鸡翅、鸡块等白羽鸡品类家庭消费量大幅增长。白羽 鸡原来因为“激素鸡”、“速成鸡”等事件影响不受家庭消费青睐，但随着消费观念逐步 转变，特别是疫情期间白羽鸡鸡翅、鸡块品类也开始被家庭消费所接受。一方面，鸡肉 的产品矩阵日益丰富，营养、健康、低脂的大单品不断推陈出新，针对不同人群精准营 销，迅速占领市场并持续畅销。另一方面，空气炸锅、烤箱、电火锅等厨用电器使得鸡 肉产品的食用变得更加方便快捷且风味极佳，带动了鸡肉串、鸡肉块、鸡肉肠等速冻半 成品消费量的快速增长。消费者鸡肉消费习惯被强化，家庭渠道的白羽鸡产品消费量有 望保持高速增长。
白鸡行业高成长可期，25 年有望扩容到 100 亿只。博亚和讯数据显示 2019 年以前，白 羽肉鸡出栏量在 40-47 亿羽之间波动，经过 2019、2020 年较高猪价的需求刺激，出栏量 在 2021 年上升至 65 亿羽，未来鸡肉成本优势凸显并受益于下游渠道与消费场景的发展， 2025 年行业总量扩容到 100 亿只可以期待。
（三）育种优势是竞争核心要素，产业链利润往上游集中1、海外育种复盘：技术愈加复杂，当前主流品系均久经时间考验（1）肉鸡育种技术愈加复杂，生产性能逐步提高简单的育种：19 世纪前，世界各地已经开始肉鸡品种培育，但当时育种技术很少被使用。 20 世纪 20 年代，开始出现专业肉鸡育种机构，但育种技术主要为个体表型选择与选配。 白羽肉鸡专业育种的开始：直到 1946 年，“明日之鸡”比赛拉开了白羽肉鸡专业育种的 历史进程，这场比赛由科宝的杂交鸡（科尼什与新罕布夏红鸡杂交）和爱拔益加的白洛 克获得冠亚军。这次史无前例的全美肉鸡比赛，奠定了肉鸡育种的基础，现代广泛饲养 的白羽肉鸡品种大多是源于科尼什鸡和白洛克鸡的杂交后代。这一时期，欧美国家出现大量肉鸡育种和生产企业。
技术程度愈加复杂：20 世纪 80 年代，血氧计和基于 X 射线的便携式骨发育探测设备 Lixiscope 的研制成功，解决了肉鸡腹水症和胫骨发育不良等性状的选育问题，有力地推 动了产业发展。21 世纪初，对白羽肉鸡的选择标准愈加严格，近些年，基因组选择技术 和功能基因组研究已经被育种公司应用于白羽肉鸡各配套品系的选育研究上。 生产性能大幅提高：由于新型育种技术的发展和应用，肉鸡生产性能和育种效率得到了 极大提高。据美国国家肉鸡委员会，美国肉鸡市场体重从 1925 年的 2.5 磅增加到目前的 6.56 磅；市场年龄由 112 天缩短至 47 天；饲料转化效率从 4.7∶1 下降到目前的 1.77∶1； 死亡率由 18%降低到 5.3%。
（2）育种公司历史复盘：“明日之鸡”比赛奠定行业格局，各自品系发展均有近 50 年历 史先发且奋进，安伟捷、科宝双雄并立格局形成。20 世纪 70~80 年代，全球有超过 20 家 肉鸡大型育种企业，科宝和安伟捷作为鸡王争霸赛的冠亚军，未曾丝毫懈怠。安伟捷研 发部门每年将收入的 10%作为研发经费，从肉鸡活重、种鸡产蛋量、心血管适应性、骨 骼强度等福利相关性状的多个方面开展育种技术研发，并对现有品系全面提高，同时开 发新产品以满足不断变化的市场需要；科宝作为全球最古老的家禽育种公司，将年收入 的 14%作为研发经费，并分别在密苏里州、奥克拉荷马州和肯他基州建立了研发中心和 系谱育种中心。当前科宝和安伟捷合计已占据全球白羽肉鸡祖代鸡市场份额的 90%以上。 各自品系发展历史悠久，并不断发展完善。安伟捷最早于 1980 年引入 AA 品系，历经 23 年的改进，新品“AA+”得以发布上市；罗斯育种公司 1978 年就已在美成立，直到 2004 年罗斯 708 登陆美国；其 2017 年收购的哈伯德也是百年育种公司，最终于 2019 年推出 其全新品系哈伯德利丰。Cobb 系列品系，最早能追溯到 1966 年，当年 Cobb100 推出； 1970 年启动 Cobb500 育种计划，距今 Cobb500 已有 50 余年的发展历史，2001 年又推出 Cobb700，并不断进行改进。
2、国内外育种能力对比：海外基因优势显著，经济效益卓越，国内短期内难以追赶（1）纯系种群和基因库资源丰富
纯系种群是育种的核心资产。首先，白羽肉鸡育种采用配套杂交的方式，经过一代 又一代的繁殖选育，最终得到生产性能组合最优的商品代。其中，遗传选择工作几 乎都是在各纯系种鸡中完成，也就是说一般只有原种鸡和曾祖代可以留种繁殖，否 则会发生性能退化。其次，种鸡代次越高，遗传性能越重要，哪怕是极其细微的差 异也会对后代的生产性能产生明显影响。也就是说，纯系种群的质量优劣、品种丰 富程度对于后续育种具有重大意义。
海外育种公司在纯系种群资源方面具有较为丰富的积累。一方面，海外育种由于起 步早，经过了上百年的发展与积累，具有较为丰富的纯系种群资源以及较为完整的 基因库。从上世纪 40 年代起，安伟捷、科宝等育种公司就已相继建立了较为完善的 白羽肉鸡育种和繁育体系，包括原种鸡和曾祖代肉种鸡等。如今，安伟捷拥有超过 30 个纯系，包括快速生长型、慢速型种鸡纯系，且为其纯系建立了超过 40 代的系 谱记录，清晰的纯系遗传记录有利于开展后续的杂交育种。另一方面，上世纪九十 年代以来，海外育种公司积极参与肉禽育种行业的并购重组，进一步丰富其基因遗 传素材，为其研发、改良品种奠定了重要基础。此外，海外育种公司还通过禁止对 外出售核心种群、只对外销售单系单一性别祖代的方式，防止下游企业自己选育， 保持其育种的核心竞争力。
（2）父母代产蛋效率较高，商品代经济效益卓越，国内短期难以追赶父母代种鸡：海外品种产蛋效率优势明显。在海外品种中，产蛋量偏低的品种是科宝 500 慢羽，其入舍母鸡 65 周累计可产蛋 183.4 枚，仍明显高于广明 2 号的 180 枚，而产蛋量 最高的哈伯德利丰，其产蛋枚数则比广明 2 号高 6.17%。此外，海外种蛋整体品质也领 先于国内：其合格率基本在 96%以上，而国内品种仅为 95%。尽管国内品种的全程可孵 化率已在较高水平，但由于其产蛋效率（产蛋量、种蛋合格率等）与海外品种存在较大 的差距，导致其出雏数量也明显低于海外品种。
商品代肉鸡：海外品种经济效益卓越、屠宰性能更优。对肉鸡养殖而言，经济效益直接 体现为料肉比。哈伯德利丰、AA+、罗斯 308、科宝 500 商品代肉鸡的 42 日龄料肉比分 别为 1.54/1.55/1.53/1.55，普遍比国内品种低 0.05-0.1，这意味着海外品种的盈利空间更高。 另从屠宰性能来看，国内品种也处于劣势地位：一方面，国内品种的胸肌率明显低于海 外品种；另一方面，国内品种腿肌率不稳定，其波动幅度明显超过海外品种。
短期内，海外品种优势难以逾越，国内育种仍待深耕。国内企业在育种时所引入的母系 大多为显性白羽矮小基因型，虽然其成活率较高，但产蛋效率远不及海外品种，且其子 代的料肉比、屠宰性能也与海外品种相差甚远。近年来，尽管海外公司并未培育出新的 种鸡品系，但由于积累了丰富的育种资源（技术、基因库等），其现存品系的优化尚未触 达平台期。以美国为例，1990 年-2022 年，其肉鸡上市体重由 4.37 磅提升至 6.56 磅，料 肉比由 2 下降至 1.77，可见，国内育种真正实现追赶尚需时日。未来一段时间内，我们 预计海外品种的优势仍将持续，而国内白羽鸡育种亟待市场的进一步验证。
回顾过往周期，周期高点产业链上游种鸡环节占据大多数利润。 行业发展过程中，育种以及高代次鸡苗养殖繁育环节所需要企业投入的研发是持续的， 而能够坚定在这一环节深耕积累、不被短期的规模扩张干扰的企业少之又少，因此育种 以及高代次饲养环节的深度合作也便显得弥足珍贵，规模优势或在育种以及高代次鸡苗 繁育环节突显。 回顾过往年份，协会数据显示种鸡环节将占据产业链大部分盈利，育种及种苗繁育在各 环节利润分配中占主导地位：
2022 年白羽肉鸡全产业链年度平均收益为 0.54 元/只，其中，商品肉鸡养殖环节盈 利 1.58 元/只，父母代环节亏损 6.38 元/套，祖代环节盈利 134.86 元/套，屠宰环节亏 损 0.28 元/千克。
2019 年白羽肉鸡全产业链综合收益为 4.92 元/只，白羽肉鸡养殖平均盈利-0.40 元/ 只。从种鸡、商品代养殖及屠宰全产业链盈利情况来看，2019 年白羽肉鸡全业链盈 利环节主要在种鸡。产业链越往上游越集中，越往下游越过剩。 本轮周期这种竞争局面并未改变，因此在本轮周期中产业链上游种鸡企业有望在周期来 临时获取丰厚收益。
三、益生股份：聚焦上游种源优势，战略定位精准且坚定（一）公司坚持在种源端深耕，持续从国外引进优秀品种1、早期引种阶段：持续扩大肉种鸡、蛋种鸡进口规模，上市前市占率均已达全国第一引入美国安伟捷 AA+品系祖代肉种鸡，开启公司肉种鸡育种进程。公司于 1990 年开始 从美国安伟捷育种公司引进 AA+祖代肉种鸡，引种量为 4000 套，正式开启肉种鸡育种 进程。1999 年，公司抓住市场契机，通过低成本运作、租赁鸡舍、改造设备等方式扩大 祖代肉种鸡进口量，到 2000 年祖代肉种鸡进口量达到 4.5 万套。此后公司稳步推进祖代 鸡育种进程，2007-2009 年，公司祖代肉种鸡进口量分别为 16.61 万套、20.90 万套和 27.55 万套，市占率分别为 24.30%、26.42%和 29.43%，连续三年排名第一。 引入美国海兰褐祖代蛋种鸡，扩大公司育种范围。公司自 1992 年开始从美国海兰国际公 司引进美国海兰褐祖代蛋种鸡品种，2007-2009 年，公司祖代蛋种鸡进口量分别为 3.41 万套、7.21 万套和 7.00 万套，市占率分别为 21%、24.79%和 23.94%，连续三年排名第 一。2017 年，公司引进伊莎粉祖代蛋种鸡，满足市场的多样化需求，为国内增加新的蛋 鸡品种。
2、哈伯德曾祖代种鸡引种阶段：首度填补我国曾祖代白羽肉鸡育种空白公司率先引进哈伯德曾祖代肉种鸡，开启国内繁育祖代鸡新阶段。2016 年公司引入哈伯 德曾祖代肉种鸡，结束了我国祖代白羽肉鸡种源全部依赖进口的历史，减少进口种鸡的 批次，从而降低因封关而导致的种源中断或严重短缺的风险。引入曾祖代肉种鸡一举， 在有效防止外来禽类传染病入侵、维护我国家禽产业稳定有序发展的同时，公司也成功 填补了肉鸡养殖上游环节中“曾祖代”这一核心拼图。 哈伯德品种生产性能稳定，优势众多。哈伯德品种父母代生产性能稳定、公鸡选育突出、 平养种鸡后期受精率稳定，在抗应激能力和蛋重控制上的表现尤为突出。哈伯德商品肉 鸡的早期生长速度极快，料肉比较低；出肉率高，肉鸡饲养成本较低；生产性能稳定， 且在饲料转化率、抗病力上有明显优势。
3、利丰引种阶段：巩固行业优势地位
利丰取代哈伯德老品种，市场竞争力提升。2018 年，益生股份引进哈伯德新品系“利丰” 祖代鸡。“利丰”新品系逐步替代哈伯德老品种，使得公司的种鸡生产性能和市场竞争力 得以提升，使得公司在行业中的优势地位得以巩固。父母代方面，2019 年利丰品系父母 代鸡苗正式投放市场，利丰新品系父母代鸡苗销量在公司总鸡苗销量中的占比由 2019 年 的 24.93%增至 2021 年的 100%，实现了对哈伯德的完全替代。商品代方面，2019 年利丰 品系商品代鸡苗上市，当年利丰新品系商品代鸡苗销量占比为 1.33%，2020 年和 2021 年 该比例分别增至 54.67%和 98.37%，基本完成对哈伯德的替代。
父母代种鸡方面，利丰品种优势明显。（1）饲养周期短、产蛋率高：饲养期为 64 周，25 周的产蛋率高达 5%，周高峰产蛋率可达 88.4%。（2）全程死淘率低：产蛋期死淘率小于 8%，育雏育成期死淘率小于 4%。（3）生产效率高，料肉比优越： 24 周末所耗饲料为11.25kg，25-64 周所耗饲料为 44.11kg。另外，利丰父母代种鸡还有易于管理、采食性能 好、肠道更健康、抗病力强、公鸡受精率增长快而高等优势。
商品代肉鸡方面，利丰品种料肉比低。利丰商品肉鸡的体重大，28 天日龄的商品代肉鸡 体重为 1647g，56 天日龄的商品代肉鸡体重为 4324g，均高于 AA+与罗斯 308。利丰商 品代肉鸡的料肉比低，28 天日龄的商品代肉鸡料肉比为 1.27，56 天日龄的商品代肉鸡料 肉比为 1.80，低于 AA+。
4、品系优势逐步释放，种源龙头地位进一步稳固祖代产能稳居第一，父母代市占率继续攀升。（1）祖代种鸡方面，益生股份是我国乃至 亚洲最大的祖代肉种鸡养殖企业，祖代肉种鸡饲养规模连续十多年雄居全国第一，约占 国内市场 1/3 份额。据公司公告，公司 2023 年祖代肉鸡正常引种计划为 30 万套/年，将 继续维持祖代肉种鸡市场占有率 1/3 的份额。（2）父母代鸡苗方面，2018-2021 年益生股 份父母代鸡苗销售量从 738.99 万套增长至 1191.26 万套，CAGR 为 17.25%。由于 2022 年市场对白鸡后续走势乐观，养殖热情不断上涨，叠加利丰品系父母代优势的逐步显现，2022 年前三季度父母代鸡苗销售量已经达 1100 多万套，同比增长 15.24%，市占率已由 2018 年的 17.98%上升至 24.11%。
（二）自育益生 909 品种：公司短期目标 3 亿只1、自身特点：性能属性出色，饲养和出售方式灵活受益于公司种源净化战略，益生 909 在疫病净化方面具有显著优势。益生 909 于 2018 年基本成型，并于 2021 年 12 月获得国家禽畜新品种认定，成为山东省首个通过国家认 证的小型白羽肉鸡品种，有利于打破种源垄断，实现种源自主研发、安全可控。益生 909 由本土自主培育而成，是纯种纯系配套，且公司大力实施种源净化战略，对种鸡饲养过 程采取无抗管理，具有种源纯正、疫病净化好、抗病力强等优点。 益生 909 出栏时间快、料肉比低、均匀度高，饲养和出售方式更加灵活。该品系的推出 有助于公司提高产品质量，降低饲养成本。此外益生 909 品种中的国产黄鸡遗传基因使 得其商品代鸡肉中各种风味氨基酸沉积高于普通 817 肉杂鸡，使得屠宰出成率高、口感 和品相更好。得益于其优良的性能，益生 909 同时适合平养、笼养多种饲养方式，既可 以走活鸡，也可以杀白条鸡，特别适合在关闭活禽市场后替代三黄鸡进行屠宰加工。
2、与 817 肉鸡对比：性能指标提升，带来充分溢价收益益生 909 生长速度、料肉比更上一层楼，经济效益卓越。益生 909 克服了传统 817 小型 肉鸡的多项缺点，成活率、饲料效率、产肉率等重点性能指标全面提升。据公司公告， 益生 909 料肉比约为 1.75，48 天出栏的体重约为 3.5 斤，相比 817 肉杂鸡，益生 909 达 到相同的体重可提前三到五天，对饲养场而言经济效益更好。因此，目前养殖场，尤其 是规模化养殖场，更加青睐益生 909 鸡苗，公司具有更高的议价能力，能够充分享受品 种溢价带来的收益。
3、突出优势：经济效益高带来高定价
卓越性能为养户提供高增益。益生 909 更强的抗病力，我们测算能够使综合养殖成本降 低 0.75-1.21 元/只，0.05 的料肉比差距可降低 0.36 元/只的饲料成本。此外，到达相同体 重，益生 909 可以比 817 肉杂鸡提前 3-5 天出栏，而以相同时间出栏，则可以比 817 肉 杂鸡至少多增重半斤，带来 2.0-2.5 元/只左右的增益。综合来看，若以相同日龄出栏，909 毛鸡养殖相比 817 毛鸡可带来 3.11-4.07 元/只左右的增益。 高经济效益使得品种定价优势显著。益生 909 当前在市场上处于供不应求的状态：目前 公司益生 909 的客户有海大集团、温氏股份等大型养殖集团，2022 年销量达到 7643.7 万 只。在定价时，益生 909 参考 817 鸡苗进行定价，当 817 鸡苗低于 1 元/羽时，909 定价 为 1.4 元/羽，当 817 高于 1 元/羽时，909 根据市场需求关系适当调整定价。尽管益生 909 定价比 817 偏高，但其带来的经济效益完全可覆盖多出来的成本，因此仍然有许多养殖 主体愿意选择购入益生 909 鸡苗，这正是高性能支撑下的高定价。
4、产能规划：产能规模快速扩张，市占率有望进一步提升益生 909 小型白羽肉鸡的现有产能约 8000 万羽，公司规划 2025 年到达 3 亿羽。2021 年 公司募集资金投入建设“滨州益生种禽有限公司年孵化 1.5 亿只益生 909 小型肉鸡项目”。 2022 年 8 月公司表示，子公司滨州益生种禽有限公司已投产用于饲养益生 909 小型白羽 肉鸡苗。为进一步扩大益生 909 养殖规模，满足市场需求，2022 年 10 月公司对“滨州 益生种禽有限公司”增资 9397.04 万元。2022 年益生 909 销量达 7643.7 万羽，销售额 为 1.16 亿元。公司预计 2023 年益生 909 产能计划略增至 8000 万羽。未来将大幅提升益 生 909 产能，公司预计到十四五末期益生 909 产量将增至 3 亿羽。
四、盈利预测
按照公司不同业务板块的发展规划、产能建设情况以及行业供需格局，我们对公司 23-25 年盈利假设如下：
1） 父母代鸡苗：受 22 年 5 月份以来祖代种鸡的引种断档影响，公司 23 年父母代鸡苗 销量预计将见顶回落，随着23年引种逐步修复，预计23年父母代鸡苗销量小幅回升， 预计 23-25 年父母代鸡苗销量分别为 1200 万套、1400 万套、1400 万套。预计 23-25 年套均毛利将分别达到 42 元、47 元、17 元。
2） 商品代鸡苗：随着近年来公司产能持续扩张，商品代鸡苗销量呈现稳定增长态势， 考虑到父母代种源问题以及公司发展战略的调整，预计 23-25 年在高位基础上稳步增 长，分别达到 5.8 亿只、6.0 亿只、7 亿只。预计 23-24 年只均毛利将分别达到 2.6 元、 3.1 元、2.1 元。
3） 益生 909 鸡苗：按照公司产能建设进度和十四五规划，我们预计 23-25 年益生 909 鸡 苗销量分别为 8000 万只、1.5 亿只、3 亿只。预计 23-25 年只均毛利将分别达到 0.2 元、0.3 元、0.2 元。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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| 文章来源：华创证券，雷轶、陈鹏、顾超 文章编辑：一米优讯 |
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