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一、 行情综述
1. 期货市场
图1：鸡蛋主力合约JD1409周行情走势 图2：鸡蛋主力合约JD1501周行情走势
数据来源：博弈大师，宝城金融研究所
进入2014年后，国内鸡蛋价格基本表现为探底回升的走势，1、2月份市场氛围偏弱、期价底部徘徊为主，3月份之后，中期上涨模式逐渐开启、价格重心不断上移，虽然5月下旬之后陷入调整，但经过短期调整后，鸡蛋期货表现依然强势，迎来第二波上涨，期价屡创上市新高，截止到7月18日，JD1409合约期价较上市最低点4143元，涨幅已超过30%，强势特征尽显。但同时，随着养鸡利润探底回升，或已经刺激了下游消费的鸡栏补库的完成，远月的供给压力有望减轻，期价表现出近强远弱的格局。
2. 现货市场
图3：全国主产区鸡蛋现货价格
数据来源：WIND，宝城金融研究所
从过去两年经验来看，由于受到中秋和国庆节节假日的影响，第三季度整体鸡蛋现货价格表现出强势特征。在2012年6月份之后鸡蛋现货价格出现急剧上升后急剧回调，而后迎来了鸡蛋第三季度的季节性旺季，而2013年鸡蛋现货的旺季开启则是在2013年7月份之后，与2012年6月的行情类似，鸡蛋现货价格出现了急剧上升后大幅回调的行情，而后进入到第三季度的旺季行情。
单纯从历史数据来看，鸡蛋现货价格的急剧上升，总是伴随着随后价格的大幅回调。而目前，全国各地区鸡蛋价格已经逼近或者超越近三年来的高点水平。随着时间的推移，鸡蛋现货价格面临回调的压力也在随之上升。而由于价格水平的高企，或会限制后市贸易商囤货的积极性以及对未来现货继续上涨的信心。因此，我们认为继续追涨鸡蛋的风险在加大。
3. 鸡蛋价格季节性规律分析
图4：国内鸡蛋均价与季节性指数（年内首周定位基期=1）
资料来源：WIND，宝城期货
经过统计可以发现，在过去的15年中，没有一个年份的9月价格低于6月价格，鸡蛋价格从6月到9月的平均增幅为15.2%，其中2003年6月到9月的增幅高达36.14%，按照历年平均增幅推算，今年9月份鸡蛋现货价格将可能达到4900元/500公斤，但鉴于现货价格在5月份时已曾高居5000元/500公斤之上，加之今年处于价格大周期的上涨阶段，预计9月份鸡蛋现货均价将很可能较6月份增长25%以上，达到5300元/500公斤一线。随着目前期价的上行，我们认为目前的期价的上涨或已经基本到位，后市的上涨空间有限。
二、 基本面影响分析
1. 上游饲养原料成本压力有望下降
鸡蛋是饲料的转化物，鸡蛋的成本包括蛋鸡的饲料成本，雏鸡费以及其他成本，饲料成本和雏鸡费占总成本的75%-90%。其中，饲料成本占总支出的 60%-70%，是决定鸡蛋价格的主要成本。
近年来，随着饲料价格的上涨，饲料成本占鸡蛋比重持续上升，2011年饲料占鸡蛋成本的比重高达92%。其中，玉米和豆粕是鸡饲料中能量和蛋白质营养的主要构成原料，分别占全价料（蛋鸡料)的60%-65%和20%-25%。玉米价格和豆粕价格的变化将直接影响饲料成本的变化，进而影响鸡蛋价格的波动。
首先来看上半年豆粕走势情况，一季度，在生猪养殖景气度低迷、原料供应充裕的背景下，国内豆粕供需环境相对宽松，致使期货价格低位徘徊，现货市场更是延续2013年10月份以来的下跌趋势、走势更加低迷。不过，二季度以来，受美豆旧作库存偏紧提升豆粕作价成本的传导，在油厂捍卫压榨利润、维持挺粕策略的背景下，终端饲料需求得以缓慢回暖，带动价格探底回升，现货均价再度提高至3900元/吨之上。但近期由于美国中西部产区天气良好，丰产预期增强。美国农业部7月份供需报告进一步确认了2014年美豆供需格局向宽松氛围的转换，且由于作物生长优良率处于20年来最高水平，压制豆粕的上涨空间，尤其是对于远月合约的豆粕来讲，中期的下跌趋势已经基本确定，除非后续有极端天气炒作，否则远月合约不具备大幅反弹的基础，而远月合约即便有反弹，反弹空间也已经非常有限。
图5：M1501日K线图—豆粕走势弱势尽显
资料来源：WIND，宝城期货
而玉米市场波动性不大，价格有望以稳为主。由于豆粕较前期已经有一定幅度的下跌，相比前期，养鸡的原材料成本已经有所降低，而若后市天气因素不能得以有效发酵，豆粕的弱势恐将会继续延续，预计蛋鸡配合料价格或因此表现偏弱。
2. 供给偏紧格局有望改善
由于国内鸡蛋消费具有较强的刚性特征，对于价格的变动更大程度上取决于鸡蛋产量或在产蛋鸡的存栏量。
鉴于年初受禽流感疫情影响，一二月份补栏数量较往年补栏积极性大幅减弱，但到了三四月份补栏数量稳中有升，或将决定9、10月份之后鸡蛋供应偏紧的结构有望改善。芝华数据显示，根据对国内2000个养殖户监测数据，在产蛋鸡存栏量从2013年11月开始连续下降，今年1月份在产蛋鸡存栏量较去年12月环比下滑4.69%，2、3月份环比降幅则分别为10.38%和8.5%左右，新开鸡数量远小于淘汰鸡数量，在养殖利润低迷的背景下（一季度均维持在0元/羽之下，2月下旬亏损程度高达18元/羽左右），终端养殖户的补栏积极性受到较大抑制。但随着期价的上涨，3月和4月份的鸡苗补栏已经出现探底回升的态势，而目前养殖行业的利润也从前期的低点探底回升，下游补栏积极性亦有所提振。因此，远月合约较近月合约面临的回调压力更大。
图6：国内主要地区蛋鸡补栏数量积极性增加 （单位：万羽）
资料来源：WIND，宝城期货
图7：国内主要地区蛋鸡养殖平均利润探底回升（元/羽）
资料来源：WIND，宝城期货
其次，在需求方面，下半年节日较为集中，尤其是中秋、十一等传统节日将会促发鸡蛋终端需求的快速释放，有利于蛋价偏强运行。但目前距离中秋节仍有将近两个月的距离，下游补库需求尚未开启，鸡蛋价格继续上涨的动力或将不足。
三、套利情况分析
截止7月18日，鸡蛋9月和1月合约收盘价价差为635元，创出上市以来新高。说明在此次上涨的过程中，主要是由于近月合约带动远月合约的上涨。
首先，由于一季度蛋鸡存栏量明显不足，使得供应端口产出动力在三季度将难以较好恢复，而夏季养殖户对老鸡的淘汰速度可能加快，暗示鸡蛋供应偏紧格局将有望延续至10月份左右。而在9月份之后，市场可能会陷入需求淡季周期，1501合约期价会受到较大的调整压力，对于价差交易而言，预计近强远弱的结构仍会延续，1409合约相对于1501合约升水幅度有望扩大。由于明年1月份对应的可能是鸡蛋生产的改善周期，1月蛋价将会明显弱于今年9月份，根据历史统计以及两个合约的基本面强弱情况，建议投资者在两者价差处于400元/500公斤以下时，做多9-1月价差。当二者价差处于650元/500公斤以上时，做空9-1月价差。
图8:JD1409-JD1501价差
资料来源：WIND，宝城期货
表1: 国内鸡蛋 6 月和 9 月价差情况（元/吨）
资料来源：WIND，宝城期货
四、总结
从历史规律来看，第三季度为鸡蛋现货价格的季节性旺季，但根据我们的测算，9月合约5300的价格或为合理的期货价格，目前的价格或已经超涨。而由于目前养殖利润已经探底回升，或会刺激下游养殖企业积极补栏，我们认为远月合约的供求压力有望缓解，远月合约有进一步回调的压力更大。
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