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事件：2021年08月27日，公司发布2021年半年报。2021H1公司实现营业收入415.38亿元，同比增长97.49%；归属母公司股东的净利润95.26亿元，同比下降11.67%。
猪价下行，Q2业绩环比下降：Q2单季度公司实现营收213.86亿元，同比增长64.98%，环比减少56.6%%；实现归母净利润25.63亿元，同比减少61.48%，环比减少63.2%。
成本优势突出，出栏加速：2021H1公司共销售生猪1744万头（商品猪1469.6万头+仔猪252.2万头+种猪21.9万头），同比增长157.15%，贡献收入397.3亿元（+91.47%）。Q2单季度公司出栏生猪971.7万头（商品猪858万头+仔猪104万头+种猪10万头），同比大幅增长130.4%，环比增长25.9%。横向对比同行业公司，公司销量领先，规模优势显著；成本方面牧原仍维持突出优势，受非瘟疫情高发及饲料上涨影响，我们估算得公司Q2完全成本约为15元/公斤，较Q1下降约1元/公斤。领先区域完全成本在14元/公斤左右，部分场线完全成本可以达到13元/公斤以内，部分新建设子公司成本在20元/公斤左右。随着公司管理效率进一步提升，2021Q4公司有望实现设定的14元/公斤成本目标；从利润角度而言，受猪价下行影响，2021H1公司养殖业毛利率下降28.9pcts至34.3%。
淘汰低效母猪，维持稳步扩张：H121末公司固定资产831.2亿元，较Q1末增长18.4%。H121末公司在建工程142.6亿，Q2公司新开工工程125.05亿元，仍维持较高水平。同时，1H21公司生产性生物资产为77.59亿元，较Q1末略有下降，这主要由于猪价下行周期中公司放缓发展节奏，Q2主动淘汰了一部分低效母猪，能繁母猪降至275.6万头，较Q1减少3%。预计公司全年出栏（含仔猪）有望达到4000万头，较2020年大幅提升，将为公司业绩增长提供稳定支撑。
投资建议：考虑猪价下行，我们对公司盈利预测进行调整。预计公司2021年-2023年的净利润分别为170.4亿元、180.3亿元、245.3亿元，EPS分别为3.24、3.43、4.66元/股。维持“增持-A”投资评级。
风险提示：疫情蔓延，猪价上涨不及预期，出栏量不及预期，饲料原料价格上涨。
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