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供需格局将逆转，2015 年猪价周期性反转为定局
本轮母猪淘汰至少需要三个层面的淘汰量：1）周期性过剩，猪价周期性运行规律决定的；2）需求意外下台阶，导致产能需要进一步适应性调整；3）生产性能的提升，需要淘汰掉多余母猪。2013 年初能繁母猪5100 万头（平均存栏水平5010 万头），产商品猪7.1 亿头；2014 年平均4590 万头能繁母猪生产了7.3 亿头生猪。
能繁母猪存栏量自2013 年9 月开始形成持续下降趋势，至2015 年2 月，能繁母猪从最高的5083 万头降至4110 万头，下降幅度达到20%，其中下降速度自2014 年3 月开始加速。而生猪存栏（剔除母猪存栏后）从2014 年11 月开始加速下降，至2015 年3 月，相比最高点下降了18%。从3 月份的价格观察来看，能繁母猪存栏和总存栏可能还会继续下降。
主流观点认为能繁母猪性能从2011 年的PSY14 头提升至目前的16 头，那么意味着同样的供应量，需要能繁母猪数量将下降10%。如果我们进一步假设需求下降了12%，同时，我们找出2008 年12 月至2012 年10 月以来的最低能繁母猪存栏（出现在2010 年8 月为4580 万头，刚刚启动上一轮周期上涨）作为基准，那么能繁母猪存栏量下降至3700 万头左右见底。【注：实际上PSY 提高2 头，需求下降12%，是非常强的假设】
我们判断，按照目前资金链的崩溃、淘汰积极性大于补栏的情况来看，能繁母猪产能见底可能在2015 年的6、7 月。而母猪存栏启动环比加速下降的时点推算，并考虑到生猪出栏体重连续6 个月下降（并在近两个月之内下降达到7 公斤），猪价在4 月中下旬出现反转的概率较大。
风险因素：
原材料价格大幅上涨；公司出栏量大幅低于预期；发生大型动物疾病等。
投资建议：
我们认为，雏鹰农牧的优势在养殖环节，以轻资产为特征的雏鹰模式使公司在养殖成本方面领先于市场。2012 年以来公司在产能方面重资产投入、及下游渠道方面的费用投入大，叠加猪价下行周期，产能利用不足的因素，导致业绩表现不佳，屏蔽了公司在养殖环节的成本优势。我们认为，2015 年猪价上行，公司生猪出栏量有望增长50%左右，期间费用率大幅下降，屠宰加工等减亏，公司业绩弹性较大。同时预计涉足互联网等，将提升估值水平。我们维持公司2015、16 年的盈利预测，预计14/15/16 年EPS 为-0.2/0.48/0.55 元，维持“买入”评级。[中信证券股份有限公司]
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